BIZ warnt vor verketteten Risiken für den Fondsplatz Luxemburg

Wer dieser Tage auf die Oberfläche der Weltwirtschaft blickt, sieht erstaunliche Widerstandsfähigkeit. Genau davor warnt die Bank für Internationalen Zahlungsausgleich (BIZ): Die Ruhe an der Oberfläche verdecke, dass sich darunter Risiken auftürmen. In ihrem am Sonntag in Basel vorgelegten Jahresbericht beschreibt die Notenbank der Notenbanken eine Reihe von „Druckpunkten“, die einzeln beherrschbar wären – in der Summe aber die Weltwirtschaft anfällig für den nächsten Schock machen.

Das von den Zentralbanken getragene Institut stellte seinen 133 Seiten starken Bericht unter die Überschrift, dass globale wirtschaftliche Druckpunkte politische Disziplin erforderten. Die Kernbotschaft: Robustheit dürfe nicht mit Sicherheit verwechselt werden – und der Spielraum, eine Krise abzufedern, sei enger geworden.

„Die Politik muss jetzt handeln“, sagte BIZ-Generaldirektor Pablo Hernández de Cos. „Jede Verzögerung macht die notwendigen Anpassungen nur teurer.“

Fünf Schwachstellen, die zusammenlaufen

Der Bericht benennt mehrere Verwundbarkeiten, die gefährlich werden, sobald sie aufeinandertreffen. Nach Darstellung der BIZ und den Berichten von der Vorstellung gehören dazu:

• Nahezu rekordhohe Staatsschulden und angespannte öffentliche Finanzen, die kaum noch fiskalischen Spielraum für den nächsten Abschwung lassen.
• Die Gefahr einer erneut hartnäckig hohen Inflation, befeuert durch fortwirkende Angebotsschocks und das Risiko, dass sich die Erwartungen von ihrem Anker lösen.
• Handelsfragmentierung und geopolitische Spannungen, die die Flexibilität des globalen Angebots verringern.
• Überdehnte Vermögensbewertungen und Sorglosigkeit der Anleger, mit besonderem Unbehagen über die Preise in KI-nahen Sektoren.
• Fragile Liquidität an den Anleihemärkten und versteckte Hebel, aufgebaut über Nichtbank-Finanzintermediäre (NBFIs).

Beim KI-Boom schlug die BIZ vorsichtige statt euphorische Töne an. Zwar habe die Technologie das Vertrauen gestärkt und das Wachstum in der Hoffnung auf Produktivitätsgewinne gestützt; doch Lieferengpässe und scharfer Wettbewerb könnten den Aufschwung in eine Überinvestition kippen lassen, wie man sie aus früheren Boom-und-Bust-Zyklen kenne – während zugleich Ängste um Arbeitsplätze wüchsen.

Der neue Knoten zwischen Staatskasse und Stabilität

Der originellste Teil der Diagnose ist das, was die BIZ einen neuen „fiskalisch-finanziellen Stabilitätsnexus“ nennt. Weil Staaten immer mehr Schulden aufnehmen, hat sich das globale Finanzsystem vom Finanzieren des Privatsektors zum Finanzieren des Staates verschoben – und ein wachsender Teil dieser Schulden liegt inzwischen bei Akteuren außerhalb des Bankensektors wie Hedgefonds und Vermögensverwaltern, häufig über kurzfristige Märkte refinanziert, die das Anhäufen von Hebeln erlauben.

Damit werden die Märkte für Staatsanleihen, lange als Fundament des Finanzsystems behandelt, zu einem möglichen Übertragungskanal für Stress.

„Der neue fiskalisch-finanzielle Stabilitätsnexus könnte häufigere und schärfere Einbrüche im Wert von Staatsanleihen bedeuten“, sagte Frank Smets, kommissarischer Leiter der Währungs- und Wirtschaftsabteilung der BIZ – Ausschläge, die die Finanzierungsbedingungen rasch verschärfen könnten.

Aus der Diagnose folgt die Therapie. Die BIZ forderte Regierungen und Zentralbanken auf, der Preisstabilität Vorrang einzuräumen, die Tragfähigkeit der öffentlichen Finanzen durch Schuldenabbau wiederherzustellen, die Finanzstabilitätsaufsicht über den Bankensektor hinaus auf die rasch wachsende Nichtbankenwelt auszudehnen, Strukturreformen anzugehen und ihr Handeln so abzustimmen, dass es sich gegenseitig verstärkt, statt in entgegengesetzte Richtungen zu ziehen.

Warum Luxemburg besonders exponiert ist

Für die meisten Leser bleibt der Bericht eine Abstraktion. Für Luxemburg liest er sich beinahe wie eine Beschreibung des heimischen Risikoprofils. Das Großherzogtum ist nach den Vereinigten Staaten der zweitgrößte Fondsstandort der Welt und Europas führendes Zentrum für grenzüberschreitende Fonds – genau jene Nichtbanken-Maschinerie, die die BIZ nun stärker beaufsichtigt sehen will.

Die Dimension ist bemerkenswert für ein Land mit weniger als 700.000 Einwohnern. Das in luxemburgischen Fonds verwaltete Vermögen überschritt erstmals die Marke von acht Billionen Euro und erreichte nach Zahlen von Luxembourg for Finance Ende 2025 rund 8,2 Billionen Euro – über die Hälfte mehr als fünf Jahre zuvor. Alternative Fonds machen inzwischen etwa 35 Prozent davon aus, die ETF-Vermögen beliefen sich auf 531,8 Milliarden Euro (plus 19,5 Prozent gegenüber dem Vorjahr). Die Beratungsgesellschaft PwC erwartet, dass die Branche bis 2030 auf 10,4 Billionen Dollar anwachsen könnte.

Weil ein so großer Teil dieses Geldes in Anleihen und andere global gehandelte Werte fließt, schlagen die von der BIZ markierten Kanäle – Zinsbewegungen, abrupte Neubewertungen von Staatsschulden und Lücken in der Marktliquidität – unmittelbar auf Luxemburgs Fonds durch sowie auf die Gebühreneinnahmen, Arbeitsplätze und Steuern, die daran hängen. Ein scharfer Einbruch der Anleihewerte, wie ihn die BIZ skizziert, wäre zuerst in jenen Portfolios zu spüren, die das Großherzogtum für Anleger weltweit verwaltet.

Die Anfälligkeit wächst im Gleichschritt mit dem Risiko. Neue EU-Regeln für kreditvergebende Fonds (Loan-Originating Funds), die ab Mitte 2026 greifen, deckeln die Hebelung bei 175 Prozent für offene und 300 Prozent für geschlossene Vehikel – ein stilles Eingeständnis, dass Privatkredite und Hebel, zwei der zentralen BIZ-Sorgen, ins Herz des Luxemburger Geschäfts gerückt sind.

De Cos kam immer wieder auf die Schuldenfrage zurück und merkte an, die Verschuldung sei hoch und werde zunehmend „über Nichtbank-Finanzintermediäre finanziert“. Seine Botschaft an die in Basel versammelten Finanzminister und Notenbanker lautete, das Fenster zur Reparatur schwacher Fundamente stehe jetzt offen, werde es aber nicht unbegrenzt bleiben. Für eine Volkswirtschaft, die vom Verwalten der Ersparnisse der Welt lebt, ist das weniger eine ferne Mahnung als eine Prognose für die eigene Bilanz.